生猪养殖行业深度研究报告

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摘要：

生猪是国内体量最大的畜牧赛道，市场规模约1.5 万亿元，高于白酒行业 1.3 万亿的市场规模，周期性特征突出。当前（2026 年 9 月）生猪价格约 11 元 / 公斤，行业完全成本中枢约 12 元 / 公斤，全行业处于亏损磨底阶段。

从周期逻辑看，能繁母猪存栏是猪周期的核心领先指标，从能繁母猪配种到商品猪出栏完整周期约 10 个月，历史复盘显示能繁母猪累计去化 10% 是周期反转的关键阈值；截至 2026 年 6 月国内能繁母猪存栏 3780 万头，距离调控目标 3750 万头十分接近，当前累计去化幅度约 7%，尚未到达反转阈值。

供给端三大长期变量（行业规模化率提升、母猪生产效率 PSY 持续上行、政策对能繁母猪保有量目标下调）正在熨平传统猪周期，大企业亏损期逆势扩张拉长底部磨底时间；厄尔尼诺极端天气扰动全球粮食生产，推升玉米、豆粕等饲料原料价格，短期进一步挤压养殖企业利润，但会加速高成本中小产能出清。

预计行业亏损状态大概率延续至2027 年第一季度，若能繁母猪存栏完成 10% 的累计去化，有望在 2027 年一季度确认周期拐点，二季度四五月份迎来猪价修复上行窗口。 行业竞争格局持续集中，2025 年前 20 大养殖企业合计出栏占比已达 35.98%；企业层面分化显著，成本管控能力、现金流安全、资产负债水平是底部生存与周期反转弹性的核心评判标准。同时动保板块作为猪周期后周期赛道具备配置研究价值。

主要风险：猪价长期低迷、产能去化不及预期、饲料原料涨价、重大疫病、政策与食品安全风险。

一、农林牧渔板块与生猪产业链全景

1.1 大农业板块划分

农林牧渔四大板块一一对应产业链：农 = 种植产业链，林 = 林业，牧 = 养殖产业链，渔 = 水产养殖 + 海洋捕捞；叠加农机、农业服务构成完整大农业板块体系。

·种植产业链：种业、粮食作物（小麦、大豆、玉米）、糖料等经济作物；

·林业板块：资源属性强，逐步公用事业化，很难形成大级别投资板块；

·养殖产业链（本报告核心）：体量最大，分为生猪、禽类、水产、牛羊；

·水产板块：市场规模约为生猪的一半；

·牛羊板块：合计规模 35004000 亿元，自给率不足，高度依赖进口；

·禽类板块：市场规模 1.21.4 万亿，周期性弱于生猪；鸡蛋 > 白羽鸡 > 黄羽鸡 > 水禽；

·奶业板块：市场约 2000 亿，价格长期受压制。

1.2 生猪完整产业链

1）上游：种植业产出玉米、豆粕作为饲料原料；叠加饲料加工、动保（疫苗兽药）、种猪育种；育种领域国内和海外仍存在差距。 2）中游：生猪养殖，分为两大主流模式

·自繁自养（代表：牧原股份）：全链条自主可控，生产效率高、成本低；重资产，资本开支大，负债率容易走高，扩张节奏偏慢。

·公司 + 农户（代表：温氏股份、德康农牧）：轻资产模式，扩张速度快，农户承担部分养殖风险；缺点是成本管控难度更高；政策层面鼓励该联农带农模式。 3）下游：屠宰加工，流向终端餐饮、商超、预制菜；衍生宠物食品赛道；当前头部养殖企业纷纷向下游屠宰肉食业务延伸，打通全产业链，平滑周期波动。 

1.3 各畜禽赛道体量对比记忆逻辑

生猪≈禽类＞水产（生猪一半）＞牛羊（水产一半）

·生猪：1.5 万亿；禽类 1.21.4 万亿；水产约 7500 亿；牛羊合计 35004000 亿。

二、猪周期分析框架：猪价、成本、现金流（能繁母猪）

猪板块分析三大核心支柱：猪价决定周期方向；成本决定企业盈亏线；能繁母猪存栏 + 现金流决定反转时点。

2.1 需求端：刚需平稳，长期趋势向下

全国猪肉年总消费约5500 万吨，对应年生猪总出栏约 7 亿头，人均年消费生猪约 31.8kg，折合半头猪。

1.短期：猪肉属于刚需消费品，总需求波动小；仅春节、暑假、腌腊季带来季节性扰动。

2.长期下行四大驱动因素①人口老龄化，老年群体肉类消费更低； ②2040 岁主力消费人口规模萎缩； ③健康消费升级，红肉消费减少，禽肉、水产白肉替代； ④牛羊肉、水产品供给丰富，消费选择多元化。类比啤酒行业：总量维持高位，但长期缓慢下行。

2.2 供给端：周期根源、长期变化、短期扰动

2.2.1 周期底层根源：10 个月生物周期滞后性

母猪 8 月龄性成熟，妊娠约 114 天；仔猪哺乳、保育、育肥出栏合计约 6 个月。从能繁母猪配种到商品猪出栏完整周期约 10 个月。养殖户追涨杀跌形成循环：

·猪价上涨→盈利→补栏增加能繁母猪→10 个月后供给大增→猪价下跌

·猪价下跌→亏损→淘汰能繁母猪→10 个月后供给收缩→猪价重新上涨

供给调整永远滞后价格变化，这是猪周期的底层生物学基础。

2.2.2 短期扰动因子（不改变大趋势）

压栏、抛售、冻品库存，带来12 元 /kg 的价格扰动，持续 13 个月：

1.压栏：看好后市，推迟出栏，把供给向后推移；

2.抛售：悲观预期，提前出栏，未来供给提前释放；

3.冻品库存：屠宰、贸易商冷冻库存；低猪价周期库存上升，高猪价周期库存去化；国家储备冻肉是平抑猪价的工具。

截至 2026 年 8 月底全国冻品库存率 26.13%。

2.2.3 供给端三大长期变化，传统周期正在被熨平

1.规模化率提升：过去散户亏损直接清退母猪；现在头部大企业资金雄厚，可以扛过亏损期，产能出清速度变慢，周期底部被拉长。2025 年前 20 家企业出栏占比 35.98%，集中度持续抬升。

2.PSY（每头母猪年提供断奶仔猪）持续提升：国内 PSY 从 2017 年 17 头提升至 2025 年 24 头，和美国 28 头差距持续收窄；同等母猪存栏可以产出更多商品猪，隐性增加市场供给，削弱产能去化效果。

3.政策调控目标下调：官方能繁母猪保有量目标多次下调，4100 万→3900 万→3750 万头；2026 年 6 月底实际存栏 3780 万头。反映两点：猪肉消费见顶；PSY 生产效率提升；推动低效高龄母猪出清，利好行业长期健康度。

2.3 当前猪价现状：底部磨底，2026 下半年供给持续过剩

截至 20260922，外三元生猪价格11 元 / 公斤，行业成本中枢 12 元 / 公斤，行业整体亏损。

·2025 年猪饲料产量处于历史高位，预示 2026 年育肥猪供给充足；头部企业饲料产量在高基数上维持个位数增长，意味着活体存栏依旧高企。

·中秋国庆的节日拉动对猪价提振有限，印证供给过剩；四季度腌腊旺季，除非需求超预期爆发，否则猪价依旧承压；若旺季不及预期，会加速养殖户淘汰母猪。

2.4 成本分析：饲料占六成，行业成本中枢下移

完全成本结构：

1.饲料（60%）：玉米、豆粕为核心原料，饲料涨价直接抬升养猪成本；

2.仔猪成本（20%）：母猪全生命周期投入摊销到每头仔猪；

3.其他（20%）：人工、折旧、疫苗兽药、运输等，弹性相对有限。

行业整体成本中枢下行，但是企业之间分化巨大：

厄尔尼诺是2026 年重要外部变量 厄尔尼诺造成全球主要粮食产区气候异常，玉米豆粕减产涨价，传导路径：极端天气→原料涨价→饲料成本抬升→养殖亏损扩大。

·短期利空：所有养殖企业利润被压缩；

·中期利好行业出清：中小企业没有套期保值、锁价采购能力，被动承受原料涨价，现金流恶化加速淘汰；头部企业可以依靠集中锁价采购、配方调整、期货对冲抵御冲击，在底部逆势扩张抢占市场份额。 

2.5 周期反转两大核心观测指标：能繁母猪去化幅度 + 行业现金流

指标一：能繁母猪存栏（领先10 个月）

能繁母猪是行业的“源头阀门”，存栏变化，10 个月后反映在商品猪出栏与猪价。 历史复盘：累计去化 10% 是触发猪价趋势反转的关键阈值。

·2021.062022.04：能繁去化 15.67%，之后猪价自 10 元反弹至 25 元以上；

·2022.112024.01：能繁去化 12.37%，猪价完成一轮触底回升。

截至 202609，本轮能繁母猪累计去化约 7%，尚未达到 10% 关键阈值。

供给减少1%，价格约上涨 5%；去化 10% 带来有效产能收缩约 20%，可以触发猪价大幅修复。但猪价上涨之后，牛羊肉、禽肉替代会形成价格天花板。

指标二：上市猪企经营性现金流、资产负债率

行业持续亏损，企业造血能力恶化。2026Q2 统计 17 家上市猪企经营性现金流净额14.86 亿元，仅 4 家企业经营性现金流为正。行业平均资产负债率抬升至 64.6%。

在周期底部，现金流安全＞出栏弹性。高负债企业在漫长磨底中，会被迫缩减产能、变卖资产，甚至面临退市风险。优先筛选成本优势、现金流稳健企业。

2.6 周期综合判断

1.当前状态：猪价 11 元＜成本 12 元，行业深度亏损；能繁母猪去化 7%（目标阈值 10%）；头部企业仍在逆势扩张，延缓产能出清速度。

2.时间推演：结合存栏、现金流、厄尔尼诺催化，行业亏损预计延续至 2027 年 Q1；若 2027Q1 完成累计 10% 的能繁去化，则确认周期拐点，2027 年 45 月猪价有望迎来快速修复。

3.周期形态变化：规模化 + PSY 提升，未来很难复刻 2020 年那种超级暴利行情。

三、重点企业基本面深度解析

评判养猪企业核心维度：①营收利润、毛利率；②经营性现金流、资产负债率；③生猪业务占比、完全成本、出栏增速。

3.1 牧原股份（自繁自养龙头）

·核心特点：行业成本天花板，工业化自繁自养模式，向下游屠宰肉食延伸。

·业务结构（2026H1）：生猪养殖 524.3 亿（88.25%），屠宰肉食 220.61 亿（37.13%）。

·经营数据：2026H1 营收 594.1 亿元，归母净利润60.78 亿；资产负债率 54.18%，相对可控；7 月养殖完全成本11.5 元 /kg。

·出栏：2026 上半年出栏 3861.6 万头，同比微增 0.58%，主动调节出栏节奏。

·优势：育种、智能化、标准化管理构建成本壁垒；屠宰业务高速增长，平滑周期波动；PSY 行业顶尖。

·短板：重资产，行业底部同样承受大额亏损。

3.2 新希望（饲料为压舱石，养殖扩张）

·核心特点：国内大型饲料企业，饲料业务提供现金流安全垫，养殖逆势扩张。

·业务结构（2026H1）：饲料营收 414.41 亿占 74.55%；生猪养殖 129.4 亿占 23.28%；海外业务高速增长。未来目标业务占比饲料 60%、养殖 40%。

·经营数据：2026H1 营收 788.9 亿，归母净利润17.02 亿；资产负债率 70.70%；5 月养殖完全成本约 12 元 /kg。

·出栏：2026H1 出栏 710.64 万头，同比 + 11.16%。

·优势：饲料业务基本盘稳固，海外业务增速亮眼；自养比例持续提升。

·短板：负债率偏高，生猪业务仍处于亏损。

3.3 温氏股份（猪鸡双主业，公司 + 农户）

·核心特点：肉鸡业务对冲猪周期波动，“公司 + 农户” 标杆。

·业务结构（2026H1）：肉猪业务 266.48 亿占 56.98%；肉鸡业务 174.32 亿占 37.28%。

·经营数据：2026H1 营收 467.65 亿，归母净利润43.66 亿；资产负债率 58.94%；上半年养殖成本 12.1 元 /kg。

·出栏：2026H1 肉猪出栏 1780.78 万头，同比0.69%；PSY 达到 28.5 头，创历史新高。

·优势：鸡业务形成周期对冲；PSY 指标优秀；公司 + 农户模式符合政策导向。

·短板：猪价下行期整体利润承压。

3.4 德康农牧（港股，公司 + 农户高成长龙头）

·核心特点：公司 + 农户模式，三种农场并行（自营、一号家庭农场育肥、二号家庭农场繁育）。

·经营数据：2026H1 营收 100.89 亿，归母净利润11.59 亿；资产负债率 69.69%；2026H1 完全成本降至 11.89 元 /kg。

·出栏：2026H1 出栏 590.92 万头，同比 + 21.98%，高速扩张。

·优势：拆分繁育育肥环节，精细化管理，成本在“公司 + 农户” 企业中处于第一梯队；扩张速度快。

·短板：港股流动性，负债率偏高。

3.5 正邦科技（困境反转标的，双胞胎集团重整）

·核心特点：经历债务重整，双胞胎集团入主，承诺 2027 年底前完成饲料生猪资产整体上市。

·业务结构：猪业 53.04%，饲料 42.77%。

·经营数据：2026H1 营收 77.2 亿，归母净利润7.36 亿；资产负债率 53.46%；完全成本约 13 元 /kg。

·出栏：2025 年出栏 854 万头，2026H1 出栏 558.21 万头，同比 + 56.07%。栏位利用率提升至 85% 以上，PSY 修复至 27 头。

·优势：重整完成，管理体系输入，产能快速修复；负债率相比历史大幅改善。

·短板：成本相比头部企业仍有差距，经营仍处在修复阶段。

3.6 生物股份（动保龙头，猪后周期）

·核心特点：兽用生物制品龙头，口蹄疫疫苗市占全国第一，属于猪周期后周期品种，行业盈利修复之后需求上行。

·经营数据（2026H1）：营收 7.56 亿，归母净利润 1.04 亿，毛利率 53.91%；研发投入聚焦非洲猪瘟亚单位疫苗、mRNA 等新技术。

·看点：非洲猪瘟亚单位疫苗注册进度；宠物疫苗业务、海外出海业务增长。

·逻辑：养殖行业亏损期，动保需求被压缩；等到猪周期反转、养殖场盈利修复，资本开支与疫苗采购增加，企业业绩释放。

四、行业核心风险

1.猪价持续低迷风险：供需失衡，猪价长期低于成本线，亏损周期拉长。

2.产能去化不及预期风险：头部大企业现金流尚可，持续逆势扩产，能繁母猪去化进度慢于 10% 阈值，底部磨底时间超预期。

3.原材料涨价风险：厄尔尼诺、全球粮食扰动，玉米豆粕持续涨价，抬升行业成本中枢，加剧企业亏损。

4.疫病风险：非洲猪瘟等重大疫病爆发，供给发生突发性扰动，行业格局重构。

5.政策与食品安全风险：环保、产能调控政策变动；食品安全突发事件冲击企业经营。

五、总结与研判

1.生猪赛道体量巨大，10 个月生物周期决定供给滞后效应，能繁母猪存栏量是周期最核心领先指标，当前去化 7%，距离 10% 反转阈值仍有距离。

2.规模化、PSY 提升正在改变猪周期，未来波动幅度收窄，底部时间拉长；底部阶段，现金流安全优先于出栏弹性。

3.厄尔尼诺是 20262027 重要催化：短期挤压利润，中长期加速中小产能出清。

4.时间窗口预判：亏损大概率延续至 2027Q1；若能繁完成 10% 去化，2027 年一季度确认拐点，二季度迎来猪价修复。

5.投资研究方向：①优先关注低成本、财务稳健的养殖龙头；②困境反转标的重点跟踪产能修复与降本兑现；③关注动保板块的后周期机会。

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