研报|全球降息交易再起,11月新经济利润维持高增——资产配置周报20251228

【股票】本周受地缘局势反复及美联储降息预期推动，全球贵金属和半导体板块领涨；国内方面，A500ETF冲量带动股票型ETF净流入354亿元，大盘成长流动性改善。全周A股日均成交额环比放量2000亿元至约1.97万亿元，个股中位数涨幅2.2%，两市60%以上的股票上涨，融资余额站上2.5万亿。成长风格整体表现优于价值，杠铃两端表现疲软，市场风险偏好提升。宽基指数全面走高，创业板50以4.07%的涨幅表现居前，中证500、中证1000、中证2000等中小盘成长指数周涨幅均超过3%，红利指数、万得微盘股指数微涨。行业分化依然显著，受益于全球铜、黄金、白银价格突破历史高位，叠加政策鼓励资源企业兼并重组，有色周涨超6%；商业航天板块政策及事件催化不断，国防军工涨幅6%；其余大多数行业涨跌都在1%上下；前期强劲的消费板块则出现回调。日本央行加息落地后，港股市场压力有所减轻，恒生指数上涨0.5%，恒生科技上涨0.37%。短期来看，国内政策偏重支持科技创新，存量博弈下商业航天、受流动性驱动的周期板块或将反复演绎，需警惕成交占比大幅提升后的回调风险（当前商业航天成交占比20%）。后续等待产业催化形成新的主线带动市场上攻，关注流动性改善下的春季行情。

【固收】本周债市延续震荡修复行情，长短端表现有所分化，收益率曲线走陡。12月LPR保持不变、央行四季度货币政策例会增量信息较少，债市反应相对平淡。沪指出现罕见八连阳，但股债跷跷板效应已明显减弱。得益于资金面均衡偏松，中短端表现强势，长端超长端则在供给担忧和资金博弈等影响下窄幅震荡。当前债市脱离基本面运行，机构行为扰动有所减退，资金面偏松和央行买债预期对债市形成有利支撑，但考虑到年底机构交投意愿下降，叠加权益市场跨年行情演绎，预计债市仍将维持震荡格局，利率下行空间相对有限。

【商品】本周商品市场氛围偏多，南华商品指数上涨4.00%，主要品种板块全部上涨，贵金属涨幅最大（+9.69%），黑色涨幅最小（+0.08%）。国际金价大幅上涨，刷新历史高点，主要交易逻辑包括货币政策预期、地缘政治紧张、白银逼仓等。首先，美联储降息预期成为金价上涨的核心推动，市场普遍预期美联储将在2026年持续降息，尽管美国部分经济数据展现经济韧性，但特朗普关于希望下任美联储主席降低利率的言论，进一步巩固了这一预期；其次，地缘政治风险的升级显著增加避险需求，特朗普宣布“封锁”受制裁的委内瑞拉油轮等事件，加剧市场紧张情绪，促使资金流入黄金市场寻求避险；此外，白银等其他贵金属价格的强劲上涨带来的板块联动效应，以及假期前后市场流动性较低导致的波动放大，也共同推动了金价的强劲表现。展望后市，虽然支撑金价的长线逻辑依旧稳固，但经过本轮大涨，金价已处于历史高位，短期技术性回调的压力也正在积累，部分投资者可能会选择获利了结，元旦假期的临近也可能导致市场流动性再度下降，从而放大波动。黑色方面，周内钢企、焦企的补库均有增加，虽然力度有限，但市场对春节前的补库仍有期待，结合1月份钢厂的复产计划，有望进一步提升补库预期，节前可继续关注下游的补库力度，关注阶段性的上行机会。

数据来源：Wind资讯

12月27日，国家统计局公布的11月工业企业利润数据显示：工业经济转型趋势下，企业整体利润依旧承压，行业分化进一步加剧，以装备制造业、高技术制造业为代表的新动能保持较快增长。

整体来看，1-11月工业企业利润总额累计同比增0.1%，较10月回落1.8个百分点。11月当月同比增-13.1%，较10月回落7.6个百分点。将当月数据拆分“三因子”来看，利润总额增速同比下行主要是受到营收利润率负增走阔的拖累，工业增加值同比与PPI同比基本保持不变。结合库存变化来看，工业企业整体依旧在主动去库与被动去库之间徘徊。

行业角度看，代表新质生产力的高技术制造业、装备制造业利润维持较高增速，加工制造业与下游消费品制造业承压明显。1-11月，规模以上高技术制造业利润同比增10.0%，远高于整体水平，通用设备、电子设备、运输设备制造业利润均维持较高增速水平，结合营收表现看，呈现出“量价齐升”的高景气状态，而化学制品、橡胶和塑料、非金属矿物制品等与旧动能密切相关的加工制造业，以及家具制造业、纺织业等下游消费品制造业利润总额多持续负增，结合营收表现看，多数仍处于“去产能”阶段。

从本周高频数据来看，生产端延续季节性疲弱，基建地产链出现回暖信号。

供需整体变化：12月第四周，供需两端依旧偏弱运行。从单周边际动能变化看，基建方面出现回暖信号，石油沥青开工率大幅回升，螺纹钢表需反弹，但熟料开工率仍处于低位，铜铝延续累库，后续关注改善的持续性。地产销售、南华工业品指数环比反弹，动能改善领先，PTA开工率维持低位，库存已降至历史极低水平。整体而言，12月生产端延续季节性弱势运行的状态，需求端外需预计仍有支撑（运价持续边际改善），内需动能依旧偏弱，基本延续11月的宏观经济状态。

基建地产链方面：基建开工指标转暖。螺纹社库持续下行至历史低位水平，需求走升与贸易商依旧偏谨慎为主要影响因素。新房销售延续季节性回升，同比延续负增。结合价格指标看，沥青与水泥价格低位反弹，后续关注其持续性。

制造业与出口链：外强内弱格局延续，旧动能依旧承压。全钢胎开工率环比回落，运价指标环比延续上行，PTA开工率与库存均处于历史低位水平，结合PTA现货价格与下游织机开工率表现看，受到“反内卷”与“弱需求”的双重影响，同时，成本端亦有支撑。铜铝累库。

消费与服务链：电影上映与观影人次单周环比回落，但仍高于往年同期水平，乘用车批发与零售均反弹，但幅度弱于季节性水平。

核心价格趋势：猪价小幅反弹，同比降幅收窄，预计12月CPI有望继续改善，南华工业品指数低位反弹，同比降幅收窄。