研报 | 业绩太漂亮惹质疑,这家公司惊艳“颜值”背后有没有“整容”?

2019年频繁出现的大白马爆雷，让人们的神经紧绷，有些韭菜甚至脆弱到草木皆兵。

在众多白马股中，最近有一家公司，虽然没爆雷，但其过于优秀的业绩中，从2017年开始，就招来网友质疑。

8月15日，亿联网络发布的半年报显示，深蓝财经发现，公司不论是营业收入还是净利润，所有指标都在大幅增长，速度远超同行业其他公司，但员工薪酬水平却与行业平均水平持平。

另一方面，一家以通信终端产品为主营业务的公司，2018年其他流动资产占资产总额比例超72%，其中，银行理财产品占资产总额71.8%。

除此之外，亿联网络2019第一季度数据也是十分亮眼，总负债只有1.98亿，没有任何债务。

亿联网络的业绩漂亮到什么程度？

先看看公司披露的数据。

从2012年到2017年，公司的营收从2.9亿元增长到13.88亿元，复合增长率为36.75%；归母净利润从0.86亿元增长到5.91亿元，复合增长率47.06%。

更逆天的是，亿联网络的ROE（净资产收益率）出奇的高！

2016年亿联网络的ROE高达69%，在通信设备行业中排名第一。

再仔细看，毛利率63.13%，净利润率46.8%。这生意也只有茅台可以媲美了，甚至在存货和固定资产的周转率上还明显胜过茅台，当年茅台的净利润率是46.14%。

数据来源：Wind资讯

不止于此，亿联网络这两年的业绩又是大增。

2018年，公司实现营业收入18.15亿元，增幅30.81%，实现归母净利润8.51亿元，增幅44.13%。这已经是该公司连续四年保持营业收入及利润30%以上的高速增长。

2019年第一季度又实现营业收入5.33亿元，总资产39.3亿中，货币资金和理财占32.3亿，固定资产仅1亿，应收账和存货合计5.2亿。总负债仅1.98亿，没有任何债务。另外，公司资产负债率仅6.68%，少到不像一家制造企业。

于是引出一个疑问，公司在制造些什么能比茅台还挣钱？

2001年成立的亿联网络，全名厦门亿联网络技术股份有限公司，处于专业性相对较强的企业统一通信领域，在全球的地位仅次于宝利通（Polycom）。主要面向B端，特别受中小企业的青睐。由于国内IP电话的经营管制问题，亿联网络有超过95%的营业收入来源于境外。

公司主要提供视频会议和语音通信领域的解决方案和终端产品，具体如下表：

根据公司官网资料整理

看起来很专业，简单说就是网络电话系统（包括SIP统一通信桌面终端、DECT无绳电话）和视频会议系统（包括硬件和软件）。其中，SIP业务占比最高，约为78%，毛利率也是最高，为78%左右；VCS作为公司新布局业务，刚刚起步的占比并没有很高，只有6.46%，但产品的毛利率也很高，在74%左右。

①净利率高

但是从技术上而言，SIP通信的壁垒很低。可这么高的利润率，也无明显的技术壁垒，为什么在国内难寻可比的上市公司呢？真正可比的企业宝利通，却在国外，但最令人不解的是，宝利通的毛利率与亿联网络相差无几，但净利率却远远低于亿联网络。

图自：商行与投行

按理说，既然亿联网络有超过95%的营业收入来源于境外，其中30%的收入在美国取得，那美国本土的企业宝利通在销售、语言、政策环境等方面，更具优势才对，可净利率为什么远远低于亿联网络呢？

②人均创造利润暴涨，但人均薪酬与同行相差无几

亿联网络2017年年报显示，在职员工686人，为公司创造了5.9亿的净利润，人均创造利润86万元，远高于国内可比上市公司星网税捷的8.2万元和苏州科达的7.4万元，然而薪酬水平却与同行相差无几。

图自：商行与投行

上图清晰的说明，截至2017年底，亿联网络的人均利润高达86.1万元，差不多是国内可比上市公司星网锐捷与苏州科达的10倍！人均利润这么高，那么公司分给员工的薪酬理应水涨船高，然而薪酬水平却与同行相差无几。

③流动资产过高，大量资金用于理财，但理财营收偏低

亿联网络2018年年报显示，公司资产总额为3.75亿，其中银行理财产品为26.9亿，占比达71.8%，是一家不差钱的公司。

然而，公司2018年通过投资理财获得的收益仅为1.07亿，只占利润总额的11.4%。

2019年半年报数据显示，2019年上半年公司其他流动资产减少了26亿，交易性金融资产则在半年时间内增加31.6亿，流动资产合计增加至42亿，占总资产的96.7%！

相较于行业其他公司流动资产70%左右的占比，超90%的比例过高。以移为通信为例，移为通信的移动资产比例为69%。

④资产负债结构罕见

亿联网络的资产负债结构有点意思：无有息负债。截至2019年3月末，亿联网络总负债只有1.98亿元，而且无1分有息负债，并且连续多年保持这一状态。

纵观亿联网络经营财务各方面情况，有网友认为亿联网络的海外业务发展的太顺畅了，赚钱似乎过于容易，仅仅几百人就创造出如此高的营收和利润。从今年接二连三的爆雷来看，如今的白马股也不可全听全信，理应承受更多的关注与考验，投资者们还是当心点，小心一脚下去，突然“砰”地一声，爆了。

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