超聚变数字技术股份有限公司（简称“超聚变”）成立于2021年9月，注册于河南自贸试验区郑州片区（郑东），是一家专注于算力基础设施与数智化服务的高科技企业，定位为企业在AI和数据时代的水平全栈解决方案提供者。公司控股股东为河南超聚能科技有限公司，实际控制人为河南省人民政府国有资产监督管理委员会，兼具国资背景与市场化运作机制，是国家级高新技术企业、国家级工业产品绿色设计示范企业，连续三年入选“中国独角兽企业”榜单。
公司自成立以来，紧抓人工智能、数字经济、东数西算等国家战略机遇，以“智算数能”一体化为发展核心，从算力基础设施业务起步，逐步拓展至数智化转型服务与能源智慧解决方案领域，构建了“算力业务为核心、新兴业务为增长点”的业务格局。公司治理结构完善，已建立由股东会、董事会、监事会、高级管理层构成的现代企业治理体系，董事会下设战略、审计、提名、薪酬与考核四大专门委员会，内部控制制度健全且运行有效。截至招股说明书签署日，公司无表决权差异、协议控制等特殊治理安排，股权结构清晰稳定，员工规模超3700人，其中研发人员占比达35.59%，硕士以上学历研发人员占比超三分之一，形成了高素质、专业化的人才梯队。
二、股权结构
超聚变股权结构呈现“国资控股、多方参股、员工持股”的特征。截至发行前，公司总股本88,032.1048万股，第一大股东为河南超聚能科技有限公司，持股比例31.3777%，通过河南省信产算力基金受河南省国资委实际控制，拥有国资背景；第二大股东为中移资本控股有限责任公司，持股13.7611%，是中国移动集团全资股权投资平台；第三大股东为中信证券资管超聚变2025员工持股1号资管计划，持股7.9814%，覆盖公司3479名员工，涵盖董事、高管、核心技术与业务骨干；第四大股东为ECH，持股4.5438%，为外资股东。此外，和谐健康保险、深圳鹏峰、电信投资、煜联科技等股东持股比例均为2.7522%，中网投基金、国调二期、航空港基金、人工智能基金、中银金融、国开基金等国家级与地方产业基金、金融机构密集参股，股东阵容覆盖通信、金融、算力、投资等多个领域，产业协同效应显著。
三、业务情况
（一）主要业务
公司核心业务为算力业务，占主营业务收入99%以上，同时布局城企数智、能源智慧两大新兴业务，形成全栈式业务布局。
算力业务是公司立身之本，涵盖数据中心服务器、AI解决方案与操作系统、边缘计算及部件产品三大板块。数据中心服务器为核心产品，包括AI服务器与通用计算服务器，其中AI服务器面向大模型训练与推理，支持多品牌GPU/NPU适配，具备高供电、强散热、高密度算力特性，代表产品FusionServerG8600年销售额超百亿元；通用计算服务器兼容x86/ARM架构，广泛应用于云计算、金融、运营商等场景，累计出货超百万台。液冷技术为公司核心优势，2022-2025年中国标准液冷服务器市场占有率稳居第一，累计部署超10万个节点，具备冷板、CDU、整机柜全栈液冷技术能力。AI解决方案与操作系统提供大模型推理加速、算网融合、操作系统等软件服务，实现软硬件协同；边缘计算产品覆盖桌面级AI推理、工控机、工作站等，延伸算力至终端场景；部件产品包括液冷组件、电源模块等，实现自研自用与对外销售双重价值。
新兴业务为公司第二增长曲线，城企数智业务基于自研“超聚变智企ERP”，为企业提供数智化转型解决方案，已实现大型央国企客户落地；能源智慧解决方案聚焦充电网络、AIDC高压直流场景，推出液冷超充、储能系统等产品，完成样板项目验证，逐步实现规模化销售。
公司主营业务收入构成（单位：万元，下同）
（二）主要客户
公司客户以互联网龙头企业、通信运营商、金融机构、政府及央国企为主，客户质量优质、集中度适中且合作稳定。销售模式采用直销与经销结合，直销占比约78%，主要服务互联网、运营商、金融等大客户；经销占比约22%，覆盖中小客户与区域市场。
报告期内，前五大客户销售收入占比分别为42.44%、54.99%、54.81%，客户集中度符合服务器行业特性，主要客户为国内头部互联网企业、三大运营商、国资算力平台等。公司已服务全球超100家世界500强客户，业务覆盖110余个国家和地区，海外收入占比从10.43%提升至12.95%。凭借产品技术优势，公司成为国产化替代核心供应商，国产化服务器销售额位居中国市场第一，深度参与政府、运营商、金融等行业国产化建设。
（三）主要供应商
公司供应商以全球电子元器件龙头企业、国内核心部件厂商为主，采购集中于CPU、GPU、内存、存储、结构件等核心原材料，前五名供应商采购占比分别为71.98%、74.49%、72.40%，供应商集中度较高，符合行业供应链特性。公司与英特尔、AMD、英伟达、国产芯片厂商等核心供应商建立长期战略合作，保障关键零部件稳定供应；同时推进供应链国产化，与国内厂商开展适配验证，降低境外依赖。
四、财务分析
报告期内（2023-2025年），公司经营规模快速扩张，盈利能力持续提升。
经营规模方面，公司营业收入从250.92亿元增长至582.46亿元，复合增长率达52.36%，高于行业平均水平，算力业务为核心增长动力，AI服务器收入占比从25.03%提升至50.91%，成为收入增长核心引擎；新兴业务从无到有，2025年收入达1.62亿元，增长潜力显著。资产规模同步扩张，2025年末总资产440.98亿元，归母所有者权益145.24亿元，资产规模与业务规模匹配。
盈利能力方面，公司归母净利润从5.07亿元增长至10.30亿元，年均复合增速超42%，扣非后归母净利润从1.64亿元增长至9.74亿元，盈利质量持续提升；加权平均净资产收益率从6.54%提升至10.25%，盈利能力稳步增强。受互联网大客户占比提升、市场竞争加剧影响，主营业务毛利率从14.27%降至8.58%，但公司通过产品结构升级、成本管控、高附加值产品推广，毛利率下滑趋势可控，长期有望企稳回升。
财务质量方面，公司资产负债率从71.87%降至67.06%，财务杠杆持续优化，偿债能力增强；应收账款规模稳定，占营收比例从26.82%降至9.56%，回款能力提升；存货规模随业务增长扩大，2025年末达212.06亿元，主要为原材料与发出商品，已足额计提跌价准备，存货管理能力持续提升。经营活动现金流受行业备货、结算周期影响阶段性为负，但随业务规模扩大、回款效率提升，现金流压力逐步缓解，长期有望实现正向循环。
研发投入方面，公司三年累计研发投入35.05亿元，远超创业板5000万元的研发指标要求，2025年末拥有授权专利2313件，其中发明专利占比90%，形成了液冷技术、高速互联、AI优化等核心技术壁垒，为长期发展提供技术支撑。
五、行业情况
超聚变所处行业为计算机、通信和其他电子设备制造业，核心属于算力基础设施行业，是数字经济、人工智能、新质生产力的核心基础产业，政策支持力度大、市场空间广阔、成长确定性高。
政策层面，国家将算力基础设施纳入“十五五”规划、东数西算、数字中国、人工智能+等重大战略，出台《算力基础设施高质量发展行动计划》《算力互联互通行动计划》等政策，鼓励算力设施规模化、集约化、绿色化、普惠化发展，推动国产化替代与技术自主可控。
市场层面，全球算力需求呈指数级增长，AI大模型训练与推理是核心驱动力，2025年全球服务器市场规模达4441亿美元，同比增长80.4%，中国服务器市场出货量464万台，市场规模快速扩张。智能算力成为主流，2025年中国智能算力规模达1037.3EFLOPS，2023-2028年复合增长率预计46.2%，远高于通用算力增速。液冷、异构计算、超节点、边缘算力成为行业发展趋势，液冷服务器渗透率快速提升，超节点成为AI算力核心底座，边缘算力满足终端AI需求，市场空间持续打开。
（二）竞争格局
中国服务器市场，竞争格局激烈，超聚变2025年服务器出货量位居中国市场第二，标准液冷服务器市场第一，国产化服务器市场第一，技术、市场、生态全方位领先。公司与浪潮信息、新华三、华为等企业形成差异化竞争，凭借液冷技术、AI服务器、国产化适配、全球化布局等优势，占据行业头部位置。
（三）行业趋势
行业技术变革正朝着异构计算、液冷散热、系统级融合的方向演进。单一CPU架构已难以满足AI算力需求，CPU+GPU的异构计算成为主流。同时，随着芯片功耗的急剧增加，传统的风冷散热面临瓶颈，液冷技术正从试点走向规模化普及。此外，算力向边缘延伸，以及算力与能源的协同布局，也成为行业发展的新趋势。
六、企业分析
（一）企业优势
► 技术研发优势
公司三年累计研发投入35亿元，拥有12个专业实验室，掌握液冷散热、高速互联、高密供电、AI优化等核心根技术，专利数量充足，服务器性能与能效全球领先，液冷技术、国产BMC芯片、AI推理加速等技术形成独家壁垒。
► 市场地位优势
服务器出货量中国第二，液冷服务器、国产化服务器市场第一，客户覆盖全球头部企业，海外业务快速扩张，品牌影响力与市场份额稳居行业第一梯队。
► 股权与资源优势
国资实控+产业资本参股+员工持股，政策支持、产业资源、激励机制兼备，中国移动、中国电信、互联网龙头等股东带来深度业务协同。
► 产品与生态优势
构建“算力硬件+软件+服务+部件”全栈产品矩阵，兼容x86/ARM/国产芯片，液冷、AI、边缘计算产品全覆盖，加入60余个产业组织，参编66项国家及行业标准，生态伙伴超3万家。
► 财务与成长优势
营收复合增速超50%，盈利持续增长，符合创业板上市标准，募集资金将进一步强化技术与产能，成长动能充足。
（二）企业不足及风险
► 毛利率持续下滑
互联网大客户占比提升导致议价压力增大，主营业务毛利率逐年下降，盈利空间受到挤压。
► 供应链依赖境外
部分高端芯片、核心零部件依赖境外供应商，供应链安全存在潜在风险，国产替代进度影响生产稳定性。
► 客户与供应商集中度较高
前五大客户与供应商占比超50%，对核心客户与供应商存在一定依赖，业务稳定性受其经营状况影响。
► 存货跌价与应收账款风险
报告期各期末，公司存货账面余额较大。若未来主要原材料或产成品价格大幅下降，或产品加速迭代导致旧代际产品销售放缓，公司将面临存货跌价损失增加的风险。同时，虽然主要客户信用良好，但若宏观经济环境恶化，仍存在应收账款不能及时收回的风险。
► 新兴业务尚处培育期
城企数智、能源智慧业务收入占比低，技术、市场、人才投入大，短期难以贡献显著利润。
► 行业竞争加剧
头部厂商加大AI与液冷投入，新进入者涌入，市场竞争日趋激烈，价格战可能进一步压缩毛利率。
► 技术迭代风险
算力行业技术更新快，若未能及时跟进超节点、存算一体、CXL等新技术，可能丧失竞争优势。
► 宏观经济与下游需求波动
全球经济放缓、下游互联网、运营商资本开支收缩，可能导致服务器需求增速下滑。
► 国际贸易摩擦风险
境外零部件供应、海外市场销售受地缘政治、贸易政策影响，存在供应中断、交付受限风险。
► 人才竞争风险
算力、AI行业高端人才稀缺，核心技术与管理人才流失可能影响研发与业务推进。
